（报告出品方/分析师：西部证券陈嘉烨陆伏崴）
一、专注高端医疗器械的国产龙头
1.1公司历史沿革：12年专注高端影像和治疗设备
公司致力于高端医疗影像和治疗设备的研发和生产。
年3月21日成立于上海,作为专注高端医疗器械的龙头，成立三年内，公司发布了首批11款产品，包括MR、CT、DR、PEC/CT等产品。
公司累计向市场推出了90余款产品，入驻全国近医院，医院排名前10名医疗机构均为公司用户，前50名的医疗机构有49名为公司用户。年7月科创板上市。
1.2股权结构和核心人员
截至Q3，联影医疗的控股股东是联影集团，持股20.33%；实际控制人薛敏，合计持股24.27%，通过联影集团持股19.19%，上海影升持股4.85%，上海影智0.23%。
第二大股东为上海联和（实际控制人为上海国资委），直接持有公司16.38%的股份。公司设宁波影聚、宁波影力、宁波影健、宁波影康及上海影董为员工持股平台，员工持股平台合计持有公司7.54%股权。
高管团队成员多为技术出身，数载海内外求学、跨国企业工作、管理经验。
1.3公司业绩持续增长
近年来收入和利润逐年提升。-年，公司收入快速增长，由年的20.35亿元增长至年的72.54亿元，年复合增速为52.70%。Q1-3收入达58.59亿元，同比增长25.55%。年公司扭亏为盈，年归母净利润增加至14.17亿元。Q1-3归母净利润达8.99亿元，同比增长16.62%。
主营业务为高端医学影像和放疗设备。
公司业务分为高端医学影像诊断设备及放射治疗设备、维保服务、软件业务和其他业务。其中销售医学影像诊断设备及放射治疗设备为公司主营业务，年占比91.32%，其次为维保服务6.06%左右。
公司主营销售设备业务中各项产品收入逐年增加。
高端医学影像诊断设备及放射治疗设备主要包括：CT、MR、MI、XR、RT产品，年在主营业务收入中分别占比51.65%，23.08%、15.70%、7.45%和2.11%；其中MR和XR产品收入逐年增加，但占比呈现下降趋势；近年来公司分子影像成像设备收入增速较快，收入占比快速提升。
毛利率和净利率呈现提升趋势。
-年公司综合毛利率呈上升趋势，主要系高端产品推出、部分零部件自产等因素导致。年毛利率为49.42%，年前三季度综合毛利率45.80%，有所降低，主要系三方面因素所致：
1）受国际经济形势影响，液氦及部分元器件采购成本有所上升；
2）公司的海外市场仍处于快速扩张导入期；
3）受疫情影响，部分区域中高端产品的场地准备、现场交付、安装调试等有所延迟，导致该类型的产品收入确认推后。
-年净利率呈上升趋势，Q1-3净利率受毛利率下降影响，降至15.01%，减少4.34pct。
公司不断加强内部管理、持续提升经营效率，规模化效应开始显现。
-年，销售费用率和管理费用率呈下降趋势。-Q1-3公司研发费用金额分别为5.51亿元、5.79亿元、7.56亿元及9.68亿元和8.68亿元，占营业收入的比例分别为27.10%、19.42%、13.12%、13.35%和14.82%。
公司销售区域以内销为主，境外销量逐渐增长。
境外销售主要包括美国、欧洲、非洲、日本、东南亚等国家/地区。年以来，公司境外销售比例逐渐增加。年境内外销售收入分别66.36和5.11亿元，年境内和境外销售比例为91.49%和7.05%。
二、全球医疗器械市场景气，规模逐年增长
2.1全球和中国医疗影像设备市场规模持续增长
全球医疗影像设备市场规模年预计亿美元，中国亿元。医学影像设备是医疗器械行业中技术壁垒最高的细分市场之一。
据灼识咨询数据显示，全球医疗影像设备市场规模在年已经突破亿美元，预计到年将达亿美元，-年全球医疗影像设备市场规模CAGR为3.8%。
随着我国经济高速发展、人口老龄化问题加重，民众健康意识的提高，医疗保健服务的需求持续增加，国内市场对高品质医学影像的需求相应快速增长。同时，自年医改以来，国家相关部门连续出台了一系列的医疗行业相关政策，旨在优化医疗服务水平、鼓励分级诊疗实施、推动医疗资源下沉，为影像设备销售开辟了新的市场空间。
在市场需求及政策红利的双轮驱动下，中国医学影像设备市场将持续增长，年市场规模已达到亿元，灼识咨询预计年中国市场规模将接近1,亿元，年均复合增长率将达到7.3%。
医学影像设备分类。
医学影像设备是指为实现诊断或治疗引导的目的，通过对人体施加包括可见光、X射线、超声、强磁场等各种物理信号，记录人体反馈的信号强度分布，形成图像并使得医生可以从中判读人体结构、病变信息的技术手段的设备。
根据目的不同，医学影像设备可分为诊断影像设备及治疗影像设备，诊断影像设备根据信号的不同大致可分为磁共振成像（MR）设备、X射线计算机断层扫描成像（CT）设备、X射线成像（XR）设备、分子影像（MI）设备、超声（US）设备等；治疗影像设备大致可分为数字减影血管造影设备（DSA）及定向放射设备（骨科C臂）等。
2.2CT设备为医疗影像设备最大市场
全球CT设备市场规模年预计达亿美元。
CT是临床应用中最常见的医学影像设备之一，在医学诊断方面有重要的作用，具有扫描时间快、图像清晰的特点，可用于多种疾病的检查，医院实现了广泛配置。
从全球市场的维度，欧美发达国家CT市场已经进入了相对成熟期，全球CT市场的主要增长动力来自亚太地区。根据灼识咨询数据，-年全球CT设备市场规模CAGR为4.8%，预计年将达到亿美元。
中国CT设备市场规模呈逐步上升趋势。
根据灼识咨询数据，年中国CT市场规模达到约亿元，年在新冠疫情带来的强烈需求驱动下，中国CT市场规模达到约亿元，预计年将达到亿元，-年复合增长率为5.3%。
年联影成为国内64排以下CT最大的厂商。
按照新增销售台数计，年联影医疗是中国市场最大的CT设备厂商，领先国际厂商。中国64排以下CT国产化率已经达到65%，而64排及以上国产化率仅为35%。
按新增销售台数，在64排以下CT市场中，公司市场占有率排名第一；在64排及以上CT市场中，公司市场占有率排名第四。
2.3超导MR设备逐渐成为主流
全球MR设备市场规模预计年达亿美元。
从全球市场构成的维度，超导MR逐渐成为主流产品，其中1.5TMR系统目前保有量最多，更新换代主要是以3.0TMR取代1.5TMR。从20世纪80年代初第一台MR系统问世到年底，全球已有超过50,台MR系统装机并运用到不同领域。
随着各国在MR领域研发投入不断增加，MR的研究和产业化仍在快速发展，新性能不断提高，应用领域不断拓展。
全球MR市场规模年达到93亿美元，根据灼识咨询数据，预计年将达到亿美元，-年复合增长率为4.5%。
中国MR设备预计年市场规模亿元。根据灼识咨询数据，中国已成为全球MR增长速度最快的市场。年，中国MR市场规模达89亿元，预计年将增长至亿元，-年复合增长率为10.6%。
按照新增销售台数计，年联影医疗是中国市场最大的MR设备厂商，领先国际厂商。在中国超导MR设备市场中，公司市场占有率排名第一。
在中国1.5TMR设备市场中，公司市场占有率排名第一。在中国3.0T及以上MR设备市场中，主要市场参与者为GE医疗、西门子医疗、飞利浦医疗、佳能和联影医疗，其中公司为唯一一家国内企业，市场占有率排名第四。
2.4XR为现代医疗基础诊断设备
全球XR设备预计年市场规模亿美元。XR是现代医疗基础性的诊断设备，可以广泛应用于胸部、骨关节、乳腺疾病、胆系和泌尿系统结石、消化、呼吸、心血管系统疾病的临床诊断。
根据使用特性，XR设备可分为通用X射线机(GXR)和介入X射线机(IXR)。GXR分为常规DR、移动DR、乳腺机及胃肠机；IXR分为C形臂X射线机和血管造影X射线成像系统（DSA）。
C形臂主要用于外科手术时进行监控式X射线透视和摄影。未来得益于设备的移动化趋势、全球老龄化进程的加速、骨科疾病和癌症的发病率变化等因素，灼识咨询数据，预计年全球XR市场规模将达到亿美元，-年CAGR为5.3%。
中国XR设备预计年市场规模亿元。
目前我国XR市场尚未饱和。随着分级诊疗政策的推行，基层下沉市场空间得到释放；同时新冠疫情也有力促进了移动DR等XR设备的发展。
临床上对XR设备的精准性、便捷性、高效性的诉求越来越高，中国XR设备未来有望向着智能化、移动化、动态多功能化方向发展。在国产厂商对技术研发的持续投入下，XR设备的核心技术在未来有望完全实现国产自主化，将向高端产品渗透。
根据灼识咨询数据，预计年中国XR市场规模将达到亿元，-年CAGR为5.2%。未来增长主要来自大C形臂，-年CAGR为10.5%,预计年市场规模亿元，占比51.8%。
各XR细分行业，公司产品排名靠前。
在XR行业各个细分市场中，DR及移动DR设备基本实现国产化，乳腺机国产化率较低。按照新增销售台数计，公司在DR及移动DR、乳腺机市场占有率处在行业前五名。
2.5快速扩张中的MI设备市场
全球PET/CT设备预计年市场规模58亿美元。MI设备的典型代表为PET/CT，其扫描所得图像结合了CT扫描的解剖结构图像以及PET功能代谢图像，具有灵敏、准确、特异及定位精确等特点，可以早期发现病灶和精准诊断癌症和心脑功能疾病。
全球PET/CT市场规模从年的约24亿美元增长至年31亿美元，-年复合增长率约为5.3%；年的新冠疫情对全球经济造成了较大冲击，包括PET/CT在内的高端医疗设备市场受到了较大影响，行业增速将略微放缓。
欧美发达国家PET/CT市场已经进入了相对成熟期。受益于高端医疗需求提高、技术突破、人均可支配收入的提高，亚太地区PET/CT市场仍处于快速发展阶段。
根据灼识咨询数据，预计年全球PET/CT市场规模将达到58亿美元，-年全球PET/CT市场规模CAGR为6.5%，北美、亚太、欧洲为全球前三大地区市场，其中亚太增速最快，CAGR为13.3%。
全球PET/MR设备预计年市场规模12亿美元。
PET/MR是融合了PET与MR的医学影像领域的超高端设备，能够对全身进行扫描检查，同时发现原发灶及全身各脏器的转移灶，实现尽早、准确地对恶性肿瘤患者进行诊断和分析。
PET/MR的出现引导着科研、临床及转化医学等多个领域往更高、更远的方向发展。
从装机情况的维度，截至年底，全球的PET/MR系统装机量大约在台左右，主要分布在北美、欧洲和中国，中国PET/MR装机量在40台左右；从市场规模的维度，年全球PET/MR市场规模约为2.5亿美元。根据灼识咨询数据，预计年将增长至12亿美元，-年复合增长率为17.0%。
中国PET/CT预计年市场规模53亿元。
中国PET/CT市场仍然处于发展早期，整体增长率高，年中国PET/CT市场规模约13亿元，-年期间年化复合增长率高达17.9%。
根据灼识咨询数据，年中国每百万人PET/CT保有量预计可达2.41台；基于此，年中国PET/CT整体市场规模预计约为人民币53亿元，-年期间年化复合增长率将达到约15.0%。
联影多年保持MI设备国内市场份额第一。分子影像系统属于医学影像领域的高端产品，主要市场参与者为西门子医疗、GE医疗、飞利浦医疗和公司。
按照新增销售台数计，公司自PET/CT产品上市以来，连续4年中国市场占有率排名第一。我国PET/MR市场参与者包括公司、西门子医疗和GE医疗，公司是国内唯一一家PET/MR设备生产厂商，且年市场占有率排名第一。
2.6肿瘤治疗重要设备——RT设备
中国RT设备预计年市场规模63亿元。
放射治疗设备是目前肿瘤治疗中的一种重要治疗工具，包括医用直线加速器、基于钴源的伽马刀、Cyberknife(射波刀)，TomoTherapy(螺旋断层放疗)、质子重离子设备等，国内外采用较多的是医用直线加速器，通常基于CT影像定义和规划治疗靶区，给予靶区一定剂量的均匀照射，可广泛应用于全身多部位原发或继发肿瘤的治疗。
目前中国放疗市场，瓦里安和医科达占据大多数市场份额。根据灼识咨询数据，预计年中国放疗设备市场规模将达到63亿，-年中国RT设备市场规模CAGR约8.1%。
RT国内低能放疗细分市场，新华医疗第一，联影医疗第五。
瓦里安（年被西门子收购）和医科达作为放射治疗设备龙头企业，高能放疗设备市场占据了我国RT市场主要份额；在低能放疗设备市场，联影医疗产品市场占有率排名前五。年，联影uRT-linacc获NMPA医疗器械技术审评中心第三类医疗器械认证，是世界首款一体化CT直线加速器。
三、公司技术储备充足，产品管线丰富
3.1公司拥有多项核心产品及技术
3.1.1CT业务
公司通过自研掌握CT系统核心技术和领先的制造工艺。
公司在该领域掌握的关键技术包括：（1）探测器技术。公司自研的时空探测器已应用于公司CT系列产品，支持最薄层厚0.5mm的多款时空探测器配置；（2）球管和高压发生器技术。公司通过自研掌握了双极性CT球管技术和高压发生器技术；（3）重建算法。
公司开发出基于CT产品的重建优化算法，可有效降低临床检查时辐射剂量，提升系统动态扫描能力；公司还研发了基于人工智能的全模型迭代重建算法，在图像满足临床诊断要求的前提下最大程度降低剂量。
CT为目前最大收入来源，价格稳中有增，销量快速增长。
CT系列产品是公司最主要的收入来源，收入占比从年的39.01%上升至年的47.87%，年CT业务收入34.21亿元，-年CAGR高达64.1%。
CT系列产品销售数量逐年增加，其中经济型CT产品随着产品线丰富及品牌知名度提升，销量不断提升；同时，公司中高端型CT产品线收入占比不断提升，持续抢占并提升国内中高端市场份额。
3.1.2MR业务
多款MR产品为行业首款或国产首款。公司在MR领域掌握一系列核心技术：（
1）超导磁体技术。公司拥有1.5T、3.0T、5.0T以及更高场强的超导磁体研制技术，并研发出国产首款3.0TMR、9.4T动物MR产品、5.0TMR以及行业首款75cm大孔径3.0T超导磁体；
（2）梯度技术。公司具备多尺寸、高性能梯度线圈研制能力，并掌握了大范围高功率梯度功率放大器的研制技术；
（3）射频技术。公司拥有适用于人体各部位的高通道射频接收线圈设计和制造技术，并能够设计和制造1.5T到3.0T及以上场强的人体多通道射频发射线圈；
（4）全数字化分布式谱仪设计技术。公司相关技术包括超高通道射频并行数据采集技术、纳秒级同步技术、全天候部件监控技术等。公司磁共振设备的快速成像技术行业领先，搭载光梭成像平台的MR可以实现0.5秒/期快速动态高清成像；公司还推出智能光梭成像平台技术，该技术融合人工智能技术与光梭成像技术，实现受检部位最快百秒级成像。
MR为公司第二大收入来源，量价齐升。
MR收入逐年增加，占比逐年降低。年MR收入15.29亿元，占比21.39%，-年MR收入CAGR为32.54%。
年公司推出1.43TMR，因性价比医院青睐增长较快；3.0TMR有4款产品，uMR、uMR、uMR及uMROmega，主要定位于进入壁垒更高的高端客户市场，销量以uMR为主；年推出具有新一代迭代技术的uMR。
uMR销量增长以及uMR的推出使得MR产品价格销售均价提升，3.0TMR产品销售数量也从年的23台增长至年的72台，进一步抢占国外竞争对手的市场份额。
3.1.3XR业务XR推出多款产品。
公司在XR领域掌握的关键技术包括：
（1）公司基于深度学习研发了金属植入物识别和图形降噪技术，可精准检测医学图像中的金属植入物所在区域；
（2）基于层析成像原理与滤波反投影算法，公司开发了断层图像重建技术，在X射线系统上实现三维断层成像；
（3）公司掌握了XR用高压发生器技术，目前该零部件已经实现量产并运用于部分产品中。
公司自研的高压发生器通过高频逆变技术减小了产品体积以满足终端用户空间需求；可减小输出纹波从而优化曝光剂量，提高图像质量；可以提高kV输出脉冲的切换速度，降低受检者所接受的辐射剂量。
XR销售均价稳定，销量提升。
新产品研发能力及丰富的产品线使得公司在竞争相对激烈的XR市场仍有一定增速动力，年疫情原因进一步带动了销售增长，年随疫情缓和需求量出现下降。
-年收入CAGR为19.05%，年DR销量有所回落，年XR收入4.93亿元。XR各系列产品销售均价较为稳定，销售额变动主要由数量变动带动。
DR分为固定DR（U型臂式、悬吊式等）和移动DR，高端悬吊uDRi，年上述三款产品销量占DR销量的93.2%；其中U型臂DR产品uDRi；移动DR产品uDRi属于抗疫需求产品，在发热门诊、ICU、隔离病房等场景中可广泛应用；乳腺X射线影像产品（Mammo），公司第一款产品uMammoi，年推出的3DuMammoi。
3.1.4MI业务
公司是国内少数取得PET/CT产品注册并实现整机量产的企业，掌握探测器研制、电子学、重建及控制技术等。
公司在MI领域掌握的关键技术包括：
（1）高清数字探测器核心技术及其核心原材料闪烁晶体的研发及生产技术。公司探测器通过基于SiPM的数字化探测器模块和大轴向视野整体设计，达到的高灵敏度可有效提升图像质量、扫描速度并降低扫描剂量；
（2）与高分辨探测器配合的高带宽数据采集和传输技术。公司上述技术可以无损记录和处理高清数字探测器得到的数据。
公司还是目前行业内少数几家能够设计和制造长轴PET产品的企业。公司独具创新的uEXPLORER产品采用分布式采集与图像重建技术、10倍数量级前端探测器模块符合同步技术、轴向无缝探测器及机架结构、超长视野PET系统物理校正技术以及超大行程、高刚度、形变一致的病床，可进行精准、定量的全身动态扫描。
MI销量快速增长，成公司第三大收入来源。
联影医疗的分子影像系统处于行业领先水平，-年MI产医院市场的发展期，收入从年的1.38亿元增长至年收入10.40亿元，CAGR为96.04%，系公司收入增长最快的产品板块，年超过XR成为公司第三大收入板块。
模拟MI即uMI，系公司的第一款MI产品，也是国内首个临床PET/CT产品，销量由于存量市场增速有限以及销售策略逐步侧重数字PET/CT而有所下降；数字MI包括数字PET/CT及PET/MR，拥有多款不同定位产品，能够覆盖84环、环及以上，以满足不同终端客户需求，实现了较快增长，销售均价由于不同型号销售差异而有所波动。
3.1.5生命科学仪器业务
生命科学仪器种类丰富。
生命科学仪器包括临床前影像设备、光学观测设备、电子显微镜、化学分析仪器等不同类型的产品。其中，临床前影像设备主要通过对动物模型进行影像学观察实现结构和功能成像，从而为生命科学基础研究提供支持。
目前临床前影像设备已被广泛应用于脑科学、肿瘤、心血管等重大疾病的机理、诊断和治疗方法等研究。公司从临床前影像设备入手，切入生命科学仪器领域。
目前公司已推出国产首款临床前超高场磁共振成像系统uMR9.4T和国产首款临床前大动物全身PET/CT成像系统uBioEXPLORER两款产品。
动物30cm孔径9.4T超高场MR系统，在高均匀度磁场电磁设计技术、低温超导容器技术等关键技术上实现突破，梯度爬升率、扫描信噪比等指标处于行业领先地位，有效支持用户的研究需求。
公司是业内少数掌握探测器跨单元符合同步技术和长视野PET系统物理校正技术的企业，探测器灵敏度高，可进行精准定量的大动物全身动态扫描。
3.1.6RT业务
公司推出两款RT设备。公司将自研的CT影像系统与放射治疗系统深度集成。CT影像可以更清晰地检查图像及病灶定位，实现比传统图像引导更快的图像采集速度。
公司自主开发的治疗计划系统核心算法可以提高计算速度、剂量准确性，提高临床物理师的工作效率。
公司设计的6MV加速管输出的最高剂量达到行业领先水平，搭配全数字化控制系统，可实现大范围动态调制剂量率；公司研发的剂量控制技术可以控制照射精度，减少患者所接受的放射剂量。
公司自主研发的动态多叶光栅技术可以实现精准适形，结合高剂量率同源双束加速管技术，能够实现动态旋转调强治疗，缩短临床治疗时间。
公司在RT领域掌握的核心技术包括：
（1）一体化CT影像系统集成技术。公司掌握的该技术可将自研的成像系统与治疗系统集成，实现CT与医用直线加速器同轴同床设计，提高临床工作效率；
（2）快速、精准的TPS治疗计划。公司自主开发的治疗计划系统核心算法包括剂量计算算法和优化算法，可以提高计算速度、剂量准确性，提高临床物理师的工作效率；
（3）高剂量率同源双束加速管及剂量控制技术。公司设计的6MV加速管输出的最高剂量率达到行业领先水平（剂量率MU/min
1m，非均整模式MU/min1m），同时公司研发的剂量控制技术可以控制照射精度，减少患者所接受的放射剂量；（4）动态多叶光栅技术。公司自主研发的动态多叶光栅技术可以实现精准适形。
公司RT设备销售逐年增加。
年公司RT产品正式推向市场，由于该系列产品销售周期长、市场培育难度大，初期销量小。-年产品逐步实现了小批量销售。年RT设备价格降低主要受产品型号较少、客户及订单影响波动。
3.2公司产品持续更新迭代，研发管线未来可期
公司在研管线丰富，目前21个在研产品，未来可期。
公司以全球化视野吸纳行业人才，组建了具备资深行业管理与技术经验的专业团队。截至年，公司共有2,名研发人员，占公司员工总数比例39.19%；公司超过1,人拥有硕士或博士学历，超过人具备海外教育背景或工作经历。
公司已获得授权发明专利超过1,项，其中境内发明专利超过1,项，海外发明专利超过项。另外，公司已牵头承担近40项国家级及省级研发项目，包括近20项国家级科技重大专项，还有21项产品在研。
四、盈利预测
4.1关键假设
4.1.1主营业务收入及成本预测
（1）CT业务：公司低中高端产品全产品线覆盖，性价比高，有望在十四五医疗新基建中放量，预计-年该板块收入增速分别为13%/20%/20%；
（2）MR业务：公司MR产品核心部件均为自研，具备很强竞争力。我们预计-年该板块收入增速分别为18%/22%/25%；
（3）MI业务：公司MI产品布局全面，有业界顶配PET/CT，亦有高性价比其他PET/CT和PET/MR产品。我们预计-年该板块收入增速分别为70%/35%/35%；
（4）XR业务：公司的DSA产品即将获批上市，介入类影像设备带来新的增长点，预计-年该板块收入增速分别为13%/20%/22%；
（5）RT业务：公司CT放疗一体化设备接受度逐渐放量，预计-年该板块收入增速分别为50%/50%/50%；
（6）提供维修及技术服务、劳务：随着公司装机量提升，维保服务逐年提升。我们预计-年该板块收入增速分别为%/45%/30%；
（7）软件销售收入：预计-年该板块收入增速分别为25%/30%/30%。
（8）其他业务：预计-年该板块收入增速分别为25%/25%/27%。
4.1.2费用预测
公司费用率呈下降趋势，其中销售费用率、管理费用率呈下降趋势，规模效应凸显。
今年以来海外销售放量和筹建当地化团队，我们预计-年销售费用率为13.20%/13.10%/13.10%，管理费用率为3.70%/3.60%/3.60%。
公司注重研发，历年研发费用率较高，-年研发费用率为13.00%/12.60%/12.60%。
财务费用率较低。
4.1.3盈利预测
基于以上假设，我们预计公司-年实现营业收入93.23、.89、.75亿元，同比增长28.53%、26.45%、26.18%；实现归属于母公司的净利润为15.76/22.71/29.31亿元，同比增长11.24%、44.05%、29.05%。
4.2估值
4.2.1相对估值
公司为高端医疗设备行业龙头企业，研发壁垒高，因此我们选取华大智造、奕瑞科技和澳华内镜作为公司的可比公司，参考可比公司估值水平，我们认为联影医疗相较于行业内竞争对手公司拥有明显的竞争优势：
a）公司有影像和治疗设备的自主研发、生产能力，通过不断投入研发，推出低中高全产品线产品，积累了很高的研发壁垒；
b）公司的影像和治疗设备具备很强产品力，全球范围内公司自建售后服务团队。
c）在研管线丰富，高端超声、无液氦磁共振等产品在研中。
基于以上原因我们给予联影医疗相较于可比公司一定的估值溢价，我们给予联影医疗年70倍PE，预计公司年EPS为2.76，对应公司年目标价格为.2元。
4.2.2报告总结
公司为国内医疗影像设备龙头企业，研发壁垒高。
过硬的产品力和高性价比的产品及售后，高中低全产品覆盖，满医院、科研院所的需求；包括超声在内的多项产品有序研发中；疫情过后国内外更加重视健康，医疗影像设备需求强烈。
我们预计公司-年净利润为15.76/22.71/29.31亿元，对应EPS为1.91/2.76/3.56元，参考相对估值，我们给予联影医疗年70倍PE，对应公司年目标价格为.2元。
五、风险提示
5.1市场竞争风险
根据灼识咨询研究报告显示，年我国医学影像设备市场规模已超过亿元，-年的CAGR为12.4%。
国家对国产高端医学影像行业加大支持力度，人民群众对健康的日益重视促进医学影像设备的需求，但是公司仍然面临着激烈的市场竞争环境。
如果公司不能不断加强自身的核心竞争力，公司产品的市场份额及价格可能会因市场竞争加剧而下降。
5.2实施集中采购的政策风险
年12月，《“十三五”深化医药卫生体制改革规划》，将完善药品和高值医用耗材集中采购制度列为重点任务，并要求开展高值医用耗材、检验检测试剂、大型医疗设备集中采购。药品以及冠脉支架等高值耗材已在全国范围内组织开展集中带量采购试点，而大型医学设备尚未开展全国范围的带量采购政策。
如果未来更多省市甚至国家层面出台、实施上述大型医用设备的集采政策，则公司可能面临较大的降价压力；如果公司未能在大型医用设备集采环节中标，则可能面临区域性销售收入下滑的风险。
5.3贸易摩擦及地缘政治风险
近年来，国际局势跌宕起伏，各种不确定、不稳定因素频现，国际贸易环境日趋复杂，贸易摩擦争端不断，地缘政治因素可能对某些国家或地区的经济贸易产生不利影响。公司出口美国的部分产品面临加征关税从而导致市场竞争力下降的风险，而进口加征关税清单调整则可能导致公司采购成本提高，对公司净利润造成一定不利影响。如果未来中美贸易摩擦进一步升级，则会对公司对美国出口业务的盈利能力带来更大压力。
5.4新冠疫情带来的业绩波动风险
年新冠肺炎疫情在全球范围内爆发，受其影响公司部分与新冠肺炎检测相关的影像诊断产品市场需求量相应增长，但新冠疫情带来的该部分业绩增长具有一定偶发性，存在不可持续的风险。
此外，新冠疫情等突发公共卫生事件的持续时间无法准确估计，如果疫情在全球范围内得到有效控制，对公司上述影像诊断相关产品的市场需求影响会有所减弱，导致其销量有所下降，客观上造成公司业绩存在波动风险。
5.5经销模式下的业务合作风险
在经销模式中经销商主要负责产品推广和终端医疗机构客户的拓展。因此，即使公司与大部分经销商建立了相对稳定的合作关系，如果未来公司产品竞争力下降，或者提价挤压了经销商的盈利空间，可能导致公司核心经销商流失，短期内公司新增终端客户的数量和销售收入下降，从而使得公司产品销售出现区域性下滑。
5.6研发不及预期风险
如果公司影像和治疗相关产品的研发不及预期，可能会因市场其他竞争对手的产品推出抢占先机，可能造成公司市场份额不及预期。
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