（报告出品方/作者：中信证券，陈竹、韩世通、王凯旋）
公司概览：国内领先的“一站式”生物试剂和技术服务平台
深耕研发与技术服务，打造国内生物试剂行业领军企业
义翘神州成立于年，于年在深交所上市，是一家从事生物试剂研发、生产、销售并提供技术服务的生物科技公司，致力于为全球制药企业和生命科学研究机构提供高质量的生物试剂产品和高水平的技术服务。公司主要产品包括重组蛋白、抗体、基因、培养基，此外还提供生物分析检测服务以及为制药公司与生物技术公司选取候选临床药物。根据公司年年报，义翘神州目前生产和销售的现货产品种类已超过5.2万种，其中重组蛋白试剂超过6,种，抗体试剂种类约14,种，其中单克隆抗体数量超过4,种。经过多年产品研发和市场推广，其客户已涵盖大学、科研院所、医药研发企业等国内外各类生物研发单位。义翘神州凭借其全面的产品结构、优质的产品质量为众多客户在生命科学基础研究和医药开发、生产质控等环节提供全方位的产品和服务支持，已成为生物试剂行业国内领先的科技公司之一。
义翘神州由神州细胞生物技术有限公司分立而成，分立后专注于生物试剂业务。母公司神州细胞生物技术有限公司成立于年，通过其试剂业务的盈利支持神州细胞的生物药业务，因此试剂业务的研发和市场投入受限，随着神州细胞多个生物药产品进入临床研究阶段，研发和生产线投入均快速增长，试剂业务盈余无法满足生物药业务的资金需求。鉴于试剂业务和生物药业务面临的不同发展问题，神州细胞生物技术有限公司决定将两类业务分立。年母公司进行存续分立，分立后分别为神州细胞和义翘科技。
公司创始人谢良志博士技术出身，组建专业团队从事生物试剂研发生产。公司董事长谢良志博士毕业于麻省理工学院化学工程系，曾任美国默克集团高级工程师、研究员。为解决我国蛋白和抗体等生物试剂主要依赖进口且价格较高的问题，谢良志博士于年创立北京义翘神州生物技术有限公司，通过组建专门从事生物试剂研发和生产的独立团队，建立了全套蛋白、抗体生物试剂关键技术平台，开发出一系列生物试剂产品。截至年12月，谢良志直接持有公司2.12%的股份，并通过拉萨爱力克间接控制公司50.42%的股份，合计控制公司52.54%。股份持股比例较高，与公司利益深度绑定，对公司控制力强。
公司核心团队专业背景较强，研发与管理能力突出。公司拥有一支经验丰富、层次水平高、人才结构合理、专业技术能力强的研发队伍，汇集了免疫学、细胞生物学、生物工程等领域的专家和人才，为公司的新品研发和技术服务提供了强大的人才保障。公司核心技术团队均获得生命科学及医学等相关学科的硕士或博士学位，并拥有多年研究经历，核心管理团队也曾在知名药企担任管理岗位，专业经验丰富。如公司总经理张杰系北京大学医学部神经免疫学专业博士，曾工作于美国爱因斯坦医学院、哥伦比亚大学医学部、美国费因斯坦医学研究所，拥有共计6年免疫学研究经验。
公司基于自主研发的全面生产平台，不断拓宽业务领域。公司凭借自主研发一系列全面、高效的核心技术平台开发数万种生物试剂，不仅覆盖分子生物学、细胞生物学、免疫学等基础科研领域，还能够为创新药物研发提供采购生物试剂产品和相关技术服务的渠道，满足市场对生物试剂的需求。根据公司年年报，公司目前生产和销售的现货产品种类超过5.2万种，其中重组蛋白超过6,种，包括超过4,种人源细胞表达重组蛋白，能够全面满足客户对接近人体天然蛋白结构和性质的重组蛋白的需求。此外公司还可提供抗体约14,种，基因产品约32,种及培养基16种，覆盖生命科学研究的多个领域。通过持续的产品与技术创新开发，公司在生命科学研究、医学研究、新药研发、检验学研究、食品安全和农业科学等业务领域不断拓宽细分，为海内外众多客户提供全方位高质量的生物试剂产品。
依托在蛋白和抗体研发生产等方面的优势，公司还可为客户提供个性化的技术支持服务。由于生命科学基础研究和药物研发涉及的研究领域分布广泛，应用场景多元，对于各类生物试剂的需求种类众多，市场上现有的生物试剂库无法满足其全部需求，因此公司面向科研单位及医药研发、生物技术企业提供重组蛋白表达纯化、抗体开发与生产等定制化服务，满足客户的个性化需求。
疫情期间新冠业务增厚公司业绩，非新冠业务蓬勃发展
疫情期间新冠业务增厚公司业绩，非新冠业务加速成长。年公司业绩实现大幅增长，主要系疫情爆发以来，公司快速反应迅速开发出一系列疫情病毒相关蛋白、抗体等生物试剂产品，被国内外客户大量采购，公司年营业收入达15.96亿元，同比增长.77%，归母净利润11.28亿元，同比增长.89%，其中新冠相关产品贡献收入达到13.42亿元。而年随着疫情相关产品收入贡献降低，公司营业收入达9.65亿元，同比减少39.53%，归母净利润为7.20亿元，同比减少36.15%。但同时全球生命科学研究发展迅速，市场需求旺盛，随着各类生物医药企业及科研机构对研发投入的不断增加，对生物试剂产品的需求持续提升。为及时满足客户需求，公司依靠自主研发并独立掌握的核心技术平台，不断丰富产品及服务种类，依托全面、高效的核心技术平台，开发了数万种生物试剂产品的同时提供蛋白、抗体表达纯化等服务，在下游强劲需求下，公司非新冠业务蓬勃发展——年公司非新冠病毒相关业务收入3.59亿元，同比增长41.41%，-年非新冠类产品CAGR为37.31%。
重组蛋白与抗体产品贡献绝对收入，CRO服务与培养基类产品快速增长。公司营业收入主要来源于重组蛋白与抗体类试剂，其中公司年业绩实现爆发式增长主要系新冠相关产品贡献，分产品来看，重组蛋白试剂实现收入4.76亿元（新冠相关产品3.29亿元），同比增长.55%，占当年收入的29.81%；抗体试剂收入10.38亿元（新冠相关产品10.10亿元），同比增长.24%，占当年收入的比例为65.03%；基因、培养基与CRO服务同比增速分别为79.35%、15.72%、92.98%。而年新冠病毒相关业务受疫情变化、防控政策、市场竞争等因素影响，收入贡献显著下降——公司年重组蛋白试剂实现收入3.10亿元（我们预计其中新冠相关产品1.13亿元，非新冠产品约1.97亿元，同比增长34.37%），同比减少34.94%，占当年收入的32.12%；抗体试剂收入5.29亿元（我们预计其中新冠相关产品4.92亿元，非新冠产品约0.37亿元，同比增长31.16%），同比减少49.04%，占当年收入的比例为54.82%；基因、培养基与CRO服务同比增速分别为-20%、58.82%、76%。
高毛利率产品带动公司综合毛利率维持高位。-年度公司主营业务综合毛利率分别为83.99%/96.88%/93.97%，其中年新冠相关业务毛利率约98.19%，年我们预计约98%；而年非新冠相关业务毛利率约89.95%，年我们预计约88%。其中分产品来看，重组蛋白、抗体、基因产品毛利率较高，达到80%以上；CRO服务与培养基产品毛利率在60%-80%之间。
新冠疫情推动业绩高增长，毛利率与净利率呈上升趋势，期间费用率持续优化。-年公司净利率低于30%且有下降趋势，主要系销售费用和管理费用增长所致；-年净利润大幅增加，分别增长70.6%/74.6%，主要系新冠催化下公司营业收入规模大幅增加，同时规模效应导致期间费用率大幅下降与产品价格上升。而随着公司收入规模的快速增长，公司各项费用率持续优化——-年公司销售费用率分别为24.37%/5.83%/8.44%，年度销售费用率大幅下降主要系受新冠疫情影响，业务规模大幅增加所致，年度销售费用率同比上升主要系新冠病毒相关业务下降，公司收入规模减少所致。年管理费用率有所增长，与公司人工成本增加相关。-年公司研发投入不断增长，其增长趋势与业务规模相匹配。公司-年财务费用率较为稳定，财务费用主要为汇兑损益，汇兑损益对公司经营业绩影响较小。
综合毛利率在同行业占据领先地位。-年公司平均毛利率远超同行业其他公司综合毛利率均值，-年公司毛利率分别为84.00%/96.88%/93.97%——一方面公司自主建立起品类齐全、规模庞大的产品库，为客户提供“一站式”采购生物试剂和服务的渠道；另一方面，公司拥有核心原材料开发和制备的能力，能够有效提高研发效率和产出率，降低研发和生产成本。
公司分析：掌握核心生物试剂研发技术，业务迎来高速发展期
独立自主技术平台与相对闭环研发体系的双重优势
公司研发团队技术背景深厚，研发经验丰富。公司拥有高素质规模化的技术和管理团队，汇集了免疫学、细胞生物学、生物工程等领域的专家和人才。截至年12月31日，公司专职研发人员共有人，其中博士7人，本科及以上人，是一支经验丰富、层次水平高、人才结构合理、专业技术能力较强的研发队伍，为公司的新品研发和技术服务提供了强大的人才保障。此外公司在国内、美国和欧洲等地均建立了市场和技术支持团队，能够快速掌握市场动态，高效地跟进客户对于产品选购、技术参数和实验开展等方面的咨询和服务需求。公司研发团队人员数量低于行业平均水平，但科研能力较为突出。-年公司研发团队人数分别为：89人、人、人。
公司不断技术创新，核心平台持续赋能。公司作为高新技术企业，始终重视对新产品、新服务的研发投入，并凭借持续的研发投入，不断提升创新能力，优化现有技术平台并开发新技术、新产品。公司自主研发的一系列核心技术平台具有全面、高效、成本可控的特点，且具有较强的普适性。相关的技术平台能够应用于同类型不同产品的研发与生产，帮助公司高通量、快速、高效、低成本研制高质量、多样化的生物试剂并且实现大规模生产，同时可支撑公司全面快速地满足客户对多样化生物试剂与技术服务的需求，其核心技术具有较强的竞争力和不可替代性。公司-年研发费用率均高于同行业其他公司均值，主要系公司为不断提升竞争优势，丰富产品种类，保持较高的研发投入所致；而-年度研发费用率低于同行业其他公司，主要受新冠疫情影响导致新冠相关产品收入大幅增长。
公司作为以研发为驱动力的高新技术企业，目前拥有4个核心技术平台。通过多年的研发和技术积累，公司建立核心技术平台，能够根据市场需求，高效率研制多样化生物试剂，并根据客户个性化需求及时提供相关技术服务。同时在原有技术和经验的基础上，公司持续开展技术平台优化、产品研发工作，不断完善核心技术平台，以维持技术先进性和竞争优势。截至年底，公司的核心技术平台已成功完成超过6种重组蛋白产品开发，数量已达到国际领先水平。
公司在规模化生产方面与成本控制方面具有较强优势。规模化生产能力是价格竞争的关键，公司凭借高通量快速摇瓶体系与规模化生产体系，可实现百升以上大规模生产，规模效应明显，提升产出率的同时显著节省人力成本，并降低了单位扩大生产所需投入材料成本，进一步有效对产品成本进行控制。-年公司重组蛋白单位成本逐年降低，主要系规模化生产使得人工成本、制造费用等相对固定成本在成本中的比重下降所致。
公司的核心原料开发和制备能力构成“内部闭环”的技术支撑。公司研发了规模较大的蛋白和抗体试剂产品库，在生产过程中许多关键原材料的开发和制备自主掌握，在外销的同时满足内部自用需求。通过“内部闭环”的技术支撑，实现培养基、蛋白抗原、表达载体等多种核心原材料的自主制备，大幅减少外部采购，有效降低产品研发生产成本，从而在保证产品质量的同时，具备价格竞争优势，还能减少外界不可控因素对产品开发与生产的影响，保证产品开发的效率和供应的及时性。
公司品类数量行业领先，海外市场积极拓宽
公司分立前，自年起开始研发并生产重组蛋白生物试剂，而行业内领军企业RDSystems成立于年，PeproTech成立于年。公司凭借全面、高效的核心技术平台优势，与国内外知名厂商相比，在重组蛋白产品种类上取得了一定优势。截至年底，公司已经自主研发了规模较大的蛋白和抗体试剂产品库（现货产品），其中蛋白试剂产品数目超过6,种，抗体试剂产品数目约14,种，另有现货基因产品近32,种，并能独立生产用于培养HEK-、昆虫细胞等的多种培养基，其中蛋白产品数量方面处于行业领先地位。
公司产品客户认可度高，可支持国内外研究人员在生命科学领域和医药领域进行高水平的科学研究。据公司
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